南山铝业：高端铝加工龙头整装待发

公司产业链原始， 深度发展高端加工： 公司享有氧化铝生产能力 140 万吨/年、电解铝生产能力 81.6 万吨/年、铝型材生产能力 39 万吨/年、热轧卷生产能力 60 万吨/年、冷轧卷生产能力 60 万吨/年、高精度铝箔生产能力 3 万吨/年；此外，近年来公司主动展开战略调整，向低技术含量、高附加值产品大大伸延，着力提高产业结构，建设了以生产航空板、汽车板居多的 20 万吨超大规格高性能特种铝合金材料生产线和以生产航空、能源、海工锻件居多的 1.4 万吨大型仪器模锻件生产线，上述新的业务已渐渐发展沦为公司未来最重要增长点。海外布局氧化铝，意图深远影响： 根据公司 9 月 11 日公告，公司白鱼按每 10 股购不多达 3 股的比例配售股份，白鱼筹措资金总额不多达人民币 50 亿元用作投资印尼宾坦南山工业园 100 万吨氧化铝项目。

项目已完成后，公司氧化铝生产能力将由原本的 140 万吨大幅度提高至 240 万吨；且此次项目在铝土矿产地修筑工厂，必要利用当地非常丰富的铝土矿和煤炭资源，构建了较低成本的氧化铝生产能力扩展。车用、航空用铝沦为铝加工主要看点： 汽车板业务方面，公司已沦为国内首家乘用车四门两垫铝板生产商。目前，国内汽车铝合金渗透率较低，预计汽车用铝将由 2015 年的 200 万吨减至 650 万吨，公司首度在该领域获得突破，在行业中占有先发优势；航空用铝板块， 公司已顺利构建向波音等著名航企的供货， 未来整个航空市场用铝量未来将会在 2020 年超过 200 万吨，年均需求量 40 万吨，公司作为国内少数可以构建为全球著名航企供货的铝加工企业，未来发展潜力无限。电解铝行业将步入合理有序的发展时代： 2017 年初开始的铝可供改为使得行业再次发生质的转变，生产能力无序获释的乱象将被完全遏止，同时行业市场需求增长速度与GDP 快速增长基本给定，行业逐步转入稳定状态，以现在 15000 元/吨左右行业平均值成本来粗略匡算，合理的铝价有误 18000 元/吨。

从公司层面看，公司电解铝皆为合规生产能力，且原料自给率低，大幅度获益于铝可供改为；同时， 公司下游铝加工产品定价模式为铝锭现货价+加工费， 前期铝价的下跌将很大的造就公司今年铝加工五品销售价格的提升。投资建议公司具备从热电-氧化铝-电解铝-年代久远-（铝型材/热轧-冷轧-箔轧/锻压）的原始的生产线。

近年来，大大补充上游，流经怡力电业的电解铝资产，从而与下游给定，同时白鱼在印尼不断扩大氧化铝生产能力，布局原材料；公司下游产品线大大升级，轨交、汽车板、航空铝材皆已重新加入国内外名企供应链。公司产品附加值低， 大大引导高端生产潮流，随着产品大大放量， 公司未来业绩快速增长动力十足。估值预计公司 2017-2019 年的 EPS 分别为 0.242 元、 0.296 元、 0.387 元，对应当前股价的 PE 分别为 15.03 倍、 12.32 倍、 9.4 倍。

公司生产能力在同行业中正处于上游水平，且未来生产能力产量快速增长预期向好。就公司目前的 PE 来看，在哈密顿公司中正处于低位，首次覆盖面积，给与购入评级。我们给与 6-12 月目标价 5.92 元，对应当年业绩 20 倍 PE。

风险铝价大幅度暴跌风险：行业正处于可供改为初期，上游生产能力依然不存在无序获释的可能性，同时如果宏观经济持续下游，导致市场需求严重不足，铝价不存在下跌风险；公司产品销量不及预期：公司虽然引导高端加工，但是仍有许多传统加工铝材， 销量不受宏观经济影响较为显著；新项目投产不及预期：公司航材园项目仍并未几乎达产，未来可能会受到设备、人员、客户拓展等影响而造成投产不及预期。

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